Investeren: hoe stel ik mijn rendementseis vast?

Om investeringen in vastgoed te beoordelen is het gebruikelijk om de internal rate of return (IRR) van de investering te vergelijken met de rendementseis. Ook bij corporaties is dat gemeengoed. Voor het bepalen van de rendementseis wordt vaak de gewogen gemiddelde kapitaalkosten gehanteerd (WACC). De gedachte hierachter is dat de investering minimaal de gemiddelde kapitaalkosten moet opbrengen, wil deze financieel aantrekkelijk zijn. De WACC wordt als volgt berekend en bij het toepassen zijn er diverse keuzes en vragen waar corporaties tegenaan lopen.

Rendement eigen vermogen (REV)

Hoe bepaal je welk rendement op eigen vermogen wenselijk is? Veel corporaties doen dit op een eenvoudige manier. Men wenst het eigen vermogen op peil te houden en kiest er derhalve voor het rendement op eigen vermogen gelijk te stellen aan inflatie. Dit is een prima benadering, zeker als voor het eerst wordt gewerkt met een rendementseis.

Er kan ook gekozen worden voor een diepgaandere benadering die meer recht doet aan de huidige financiële positie van de corporatie en de lange termijn wensen en plannen. Centraal staat de solvabiliteit die de corporatie op termijn nastreeft. Immers een gezonde solvabiliteit wil zeggen financiële continuïteit waardoor een corporatie de maatschappelijke rol kan blijven vervullen.

Deze eigen solvabiliteitseis zal minimaal gelijk moeten zijn aan de eis van de toezichthouder. Een goede meerjarenbegroting (MJB) en een keuze ten aanzien van de lange termijn solvabiliteit, maakt het mogelijk om de gewenste ontwikkeling van het EV te bepalen. Hieruit volgt het noodzakelijk te behalen rendement op het eigen vermogen. Controleer eens de groei van het eigen vermogen in uw huidige MJB en vergelijk dit met REV die u gebruikt om tot een rendementseis te komen. Vaak zien wij dat dit niet aansluit.

De rendementseis op het eigen vermogen wordt opgehoogd met een risico-opslag voor soort vastgoed en/of ontwikkeling. Wenst u een risico-opslag voor woningen, MOG en niet-DAEB vastgoed te hanteren? Differentieert u voor nieuwbouw en renovatie? Hierdoor ontstaat een gedifferentieerde rendementseis voor eigen vermogen.

Rendement vreemd vermogen (RVV)

Hoe bepaal je het rendement op vreemd vermogen? Investeringsbeslissingen moeten worden gebaseerd op de toekomst en niet op het verleden. Gebruik daarom een langere termijn (>10 jaar) forward rente curve voor zowel geborgde als ongeborgde leningen.

Het gebruik van een lange termijn rentecurve voor RVV is wederom een eenvoudige benadering. Ten eerste trekt een corporatie in de praktijk geen projectfinanciering aan, maar bedrijfsfinanciering. Ten tweede rust er bij investeringen in bestaand bezit reeds financiering op het vastgoed. Je kan er voor kiezen een mix te maken van nieuwe en bestaande financiering voor het bepalen van de RVV.

Hefboom

Investeringen kunnen met schuld en eigen vermogen worden gefinancierd. De lange termijn verhouding VV/TV die de corporatie nastreeft is een keuze en hoeft niet per se gelijk te zijn aan de huidige verhouding. Minimaal zal aan de eisen van de toezichthouder moeten worden voldaan. Als de huidige schuldverhouding bevredigend is, kan deze verhouding worden gebruikt bij het berekenen van de rendementseis. Indien de schuld omhoog of omlaag moet, dan kan deze gewenste verhouding worden gebruikt.

Er zou kunnen worden gesteld dat zodra een corporatie schuld wil opbouwen of afbouwen een nieuwe investering met 100% respectievelijk 0% vreemd vermogen berekend zou moeten worden. De marginale bijdrage van de investering zorgt ervoor dat er sneller richting het beoogde doel wordt bewogen. Echter, zoals eerder aangegeven, wordt er niet financiering voor het project aangetrokken maar voor de corporatie. De investering moet renderen en geherfinancierd kunnen worden op basis van de bedrijfsnorm van de corporatie.

Overige opmerkingen

• De belastingvoet wordt door veel corporaties achterwege gelaten. Nu het betalen van VPB steeds dichterbijkomt, is het de vraag of dit niet moet worden herzien. In de volgende nieuwbrief wordt hier uitgebreid bij stil gestaan.
• Omdat het over eigen en vreemd vermogen gaat, is het hanteren van een consistente waarderingsgrondslag van belang. Beoordeelt u investeringen nog op bedrijfswaarde? Kijk dan ook naar de eigen vermogensontwikkeling die u nastreeft op basis van bedrijfswaarde.
• De praktijk laat zien dat, op basis van corporatiekasstromen, nieuwbouwrendementen van 3% en hoger realistisch zijn. Bij investeringen in bestaand bezit is een rendement van boven de 1% al een prestatie. De differentiatie die volgt uit verschillende risico-opslagen op eigen vermogen en de vraag of er geborgd of ongeborgd wordt gefinancierd, is dus niet alleen theoretisch wenselijk, maar praktisch noodzakelijk. Op basis van een niet-gedifferentieerde rendementseis voldoen investeringen in bestaand bezit zelden aan de eis.
•  Het is praktisch om de rendementseis jaarlijks samen met de begroting vast te stellen. Neem de benadering op in het investeringsstatuut en zet de feitelijke berekening in de bijlage. Bestuur en RvC keurt dan jaarlijks de nieuwe eis goed zonder dat het statuut zelf dient te worden aangepast.

Meer informatie of vragen?

Heeft u vragen of wilt u meer informatie over het inrichten van het investeringsproces of het beoordelen van investeringen? Finance Ideas Academy biedt diverse trainingen aan op het gebied van de beoordeling van investeringen zoals de training Verantwoord Investeren. Deze training biedt een helder afwegingskader hoe u kunt komen tot verantwoorde investeringskaders met een gezonde ruimte voor innovatie en vernieuwing.